今天来聊聊两家光伏龙头企业：隆基绿能（原：隆基股份）和捷佳伟创。光伏股在这段时间表现还是比较不错的，毕竟景气度和未来的趋势都是明牌。而现在很多人最关心的是：光伏股当下还能买入吗？本文就从光伏行业的几个方面来谈一谈。
一. 硅片环节
光伏龙头隆基绿能主要涉及业务包括硅片、电池和组件，我们就从硅片环节开始讲起。
从技术上讲，硅片本质是材料，隆基绿能通过金刚线切割技术、联合厂家自研单晶炉设备摸索出单晶硅片的制作方法，在17-20年伴随着单晶市场渗透率的提高大幅发展。
图1：金刚线切割是fixed grain，SiC砂浆切割是loose grain method
资料来源：2020年中国光伏技术发展报告——晶体硅太阳电池研究进展（1）
但如今单晶炉和金刚线切割设备供应商诸多，且下游电池厂更乐意接受第三方的硅片，例如上机数控、京运通、双良节能、高测股份、天合等等。
图2：硅片制造的单晶炉和金刚线设备供应商诸多
从产业迭代上讲，大硅片理论上不会增效、但是可以降本。更大的硅片可以带来降本是毋庸置疑的，但是需要产业链上下游设备、电池、组件等每个环节都可以兼容适应、技术改进。目前看210mm硅片的兼容性不如180mm硅片。但是新进入公司没有旧的设备的财务负担、可以轻装上阵做扩产也是优势之一。
二. 电池的环节
电池的价值在于效率转换，理应是光伏产业链最核心的部分。但从技术上说，电池环节P-PERC的下一步是TopCon以及HJT。后续还有其他非硅技术例如钙钛矿等。
晶硅电池是目前商业化程度最好的，但可能确实不是最终形态。
这主要在于：
- 制造硅料的时候消耗大量的电，占到硅料总成本的1/2；
- 硅是有厚度的，相比较非硅材料的厚度更低，理应原材料成本更低。
技术的快速进步、更迭，带来电池环节的投资稳定性不佳。从2021年的格局上，以PERC为主导的格局上看，电池龙头、组件一体化龙头等等诸多玩家参与，格局十分分散。
图3：TopCon、HJT必然在3-5年爆发，其他非硅电池暂时不构成威胁
资料来源：2020年中国光伏技术发展报告——晶体硅太阳电池研究进展（4）
从商业角度来说，增加新的技术、产线需要不断投入capex、也让电池生意模式不佳。
三. 组件环节
从技术上说，光伏组件的技术难度并不高，组件只决定了不到3%的光电转换效率。2019 年 PERC 单晶硅光伏组件的 CTM 平均值约为 97.4%，中位值约为 97.5%，而 BSF 多晶硅光伏组件的 CTM 平 均值为 99.6%，中位值为 99.5%。
从商业角度来说，光伏组件直接面向下游电站，下游电站又以集采为主，渠道和品牌有一定溢价不高。
综合以上几点，我从种树角度（护城河、商业模式）来看，隆基绿能的地位并不高，应该给予1倍PEG、稳态毛利率在20%、净利润率在10%，22-25年CARG在25%，则对应市值为3500亿元。
图4：全球光伏装机规模预测22年210GW、25年400GW；
资料来源：中信研究部
四. 电池设备
相比较而言，我更看好电池设备公司，理由如下：
- （1）技术上、技术难度高、重完整产品线、格局好、设备公司从全球范围看终局格局都是好的。
捷佳伟创（300724.SZ）21年11月11日在投资者互动平台表示，目前市场仍然以PERC技术路线为主，TOPCON和HJT尚未大规模产业化，公司PERC技术路线中主要工艺设备的市场占有率均超过50%。
图5：PERC工艺捷佳伟创设备市占率
资料来源：浙商证券
- （2）商业上、重研发、轻capex、下游格局分散。
捷佳伟创客户结构
资料来源：华金证券
- （3）市场规模是二阶导数、增速略缓、行业增速为18-22%、同时市场总规模更小，是祸也是福、规模小的行业理应技术扩散、外溢不明显。
综上，捷佳伟创在电池设备的技术优势、先发优势明显，PEG=1，CARG 20%，毛利率30%、净利润率20%，CARG为20%附近，对应市值为200亿元。
最后来总结一下这两只光伏股，以相对估值法来看，并以种树的理解测算，隆基绿能目前的股票市值还算合理，而捷佳伟创则有点偏高。如果未来一段时间隆基绿能和捷佳伟创能回到我预估的市值附近或以下，那肯定是值得买入持有的。