悦康药业股票基本面分析
悦康药业科创板上市，市盈率不足20倍，有点好奇，看看有没有机会？
悦康药业产品主要覆盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌以及抗肿瘤等12个用药领域，主要产品有，银杏叶提取物注射液、奥美拉唑肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓释片等。
先看历史业绩：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 营业收入 | 49.66 | 43.39 | 42.88 | 39.83 | 27 |
| 归属净利 | 5.453 | 4.421 | 2.855 | 2.679 | 1.616 |
| 营收同比 | 14.45 | 1.2 | 7.66 | 47.5 | -- |
| 净利同比 | 23.34 | 54.89 | 6.53 | 65.85 | -- |
初看历史业绩，除了2018年有大幅增长以外，营收和净利润增速一般，难怪市场给出了这么低的PE。
| 营业收入 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 抗感染 | 11.41 | 11.81 | 16.86 | 15.67 | 12.98 |
| 增速 | -3.38% | -29.94% | 7.59% | 20.72% | |
| 心脑血管 | 28.93 | 21.68 | 15.57 | 13.72 | 5.54 |
| 增速 | 33.42% | 39.20% | 13.48% | 147.65% | |
| 消化系统 | 4.75 | 4.94 | 6.03 | 5.42 | 4.59 |
| 增速 | -3.88% | -18.11% | 11.25% | 18.08% | |
| 糖尿病 | 2.69 | 2.05 | 1.45 | 2.6 | 1.09 |
| 增速 | 31.26% | 41.33% | -44.23% | 138.53% | |
| 原料药 | 1.16 | 1.39% | 1.09 | 0.95 | 0.65 |
| 增速 | -16.48% | 27.54% | 14.74% | 46.15% |
2018年心脑血管类和糖尿病类营业收入分别增长147.65%、138.53%，这也是业绩大幅增长的动力。
2019年糖尿病类营收大幅下降，2020年抗感染类和消化系统类大幅下降，糖尿病类回升，20221年抗感染和消化系统类继续下降。
| 销量 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 银杏注射液 | 14998 | 10392 | 5270 | 4430 | 3085 |
| 二甲双胍 | 180787 | 126808 | 53160 | 100860 | 61110 |
| 奥美拉唑 | 273758 | 302955 | 195034 | 161686 | 168952 |
2018年心脑血管营业收入的增长来自银杏叶提取物注射液的量价增长，2019年以后销量增长明显，但是营收增速低于销量，说明价格下降。
2018年糖尿病营业收入增长来自双甲二胍的销量增长（2018年调入医保目录），2019年销量下降导致营收下降，2020年销量恢复（集采降价），营收增速低于销量增速。
2018-2021年奥美拉唑肠溶片销量增加，但是注射用兰索拉唑持续下降，2020年下降41.04%,2021年奥美拉唑肠溶片销量下滑9.46%。
2020-2021抗感染类销量下降，主要是受疫情影响就医人数减少，因戴口罩而导致细菌传染性的疾病减少，抗菌药行业的整体销售下降有关。
| 2022Q3 | 2022Q2 | 2022Q1 | 2021Q4 | 2021Q3 | 2021Q2 | 2021Q1 | |
| 营业收入 | 15.73 | 10.28 | 9.008 | 16.21 | 12.14 | 12.52 | 8.791 |
| 归属净利 | 1.952 | 0.768 | 0.635 | 1.718 | 1.606 | 1.427 | 0.7 |
| 营收同比 | 29.6 | -17.91 | 2.48 | 5.64 | 8.05 | 32.63 | 19.22 |
| 净利同比 | 21.54 | -46.18 | -9.58 | -8.7 | 31.92 | 48.73 | 93.51 |
2022Q1、Q2业绩增速下滑原因部分和疫情有关，2022Q3营业收入和净利润增速出现拐点，能否持续还需观察。
那么未来公司的业绩增长如何呢？
1、心血管的主力品种是银杏叶提取物注射液，目前仅有公司和台湾济生医药生技，2021年公司市场份额占比78.42%。2019年医保目录删除“二级及以上医疗机构”报销范围，并增加“耳部血流及神经障碍患者”使用范围，目前等级医院49%未覆盖，基层医疗机构80%未覆盖，未来三年仍有继续30-40%复合增长的可能。
2、活心丸是公司重点培育品种，2017年调入医保目录，2020年增速超过100%，2021年销量8696万粒，同比增长46.34%。未来会是上十亿销售规模，未来三年继续30-40%复合增长的可能。
3、奥美拉唑肠溶片和双甲二胍的市场份额保持在前三名，说明公司产品的竞争力，未来大概率保持稳定，也不排除集采带来的风险，暂时维持0增长判断。
4、抗感染药物因为疫情，行业整体销售下滑，目前疫情开始进入尾声，未来对用药的影响趋于减弱，继续下滑的可能性降低，暂时维持0增长判断。
5、生殖系统用药枸橼酸爱地那非，2021年底获批上市，与已上市产品 对比，在起效时间、酒精影响、不良反应有明显优势，22Q1两个月销售235万片，来自经销商铺货和拿货试销售，Q2由于疫情影响线下导入滞后，未来三年复合增长30-50%是大概率。
6、一致性评价，2021年四款产品过评，2022年两款产品过评，新过评品种如果进入集采，将带增长潜力。
结论：
目前看未来3年维持30%的可能性比较高。
那么净利润怎么样呢？
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 毛利率 | 69.24 | 66.01 | 60.92 | 60.19 | 43.03 |
| 净利率 | 10.95 | 10.22 | 6.71 | 6.75 | 5.96 |
| 2022Q3 | 2022Q2 | 2022Q1 | 2021Q4 | 2021Q3 | 2021Q2 | 2021Q1 | 2020Q4 | 2020Q3 | |
| 毛利率 | 70.29 | 71.94 | 64.65 | 70.69 | 68.34 | 72.31 | 63.45 | 69.9 | 65.96 |
| 净利率 | 12.43 | 7.61 | 7.1 | 10.57 | 13.17 | 11.36 | 7.99 | 12.38 | 10.81 |
整体看，毛利率和净利率在提升，2022Q3毛利率继续提升，但是对比2021年Q2净利率出现大幅下降。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 销售费用 | 23.27 | 20.16 | 18.81 | 17.2 | 6.523 |
| 费用率 | 46.86% | 46.46% | 43.88% | 43.18% | 24.16% |
| 研发费用 | 2 | 1.28 | 1.26 | 0.98 | 0.81 |
| 费用率 | 4.03% | 2.95% | 2.94% | 2.46% | 3.02% |
| 2022Q3 | 2022Q2 | 2022Q1 | 2021Q4 | 2021Q3 | 2021Q2 | |
| 销售费用 | 15.62 | 8.64 | 3.78 | 23.3 | 15.8 | 10.2 |
| 费用率 | 44.61% | 44.79% | 41.99% | 46.86% | 47.23% | 47.88% |
| 研发费用 | 2.618 | 1.661 | 0.739 | 2 | 0.988 | 0.615 |
| 费用率 | 7.48% | 8.61% | 8.21% | 4.03% | 2.96% | 2.89% |
销售费用率表现基本正常，研发费用率2022年出现大幅增长，2021年收购天龙药业，全面切入核酸赛道，带来的研发增长，未来研发费用的投入大幅增加的可能性不大。
| 2021 | 2020 | 2019 | |
| 信用减值 | -19200 | 520.7 | -287 |
| 资产减值 | -40970 | -21680 | -21940 |
| 2022Q3 | 2022Q2 | 2022Q1 | 2021Q4 | 2021Q3 | 2021Q2 | |
| 信用减值 | -22790 | 74.18 | 441.5 | -19200 | -346.3 | -211.7 |
| 资产减值 | -10730 | -15990 | -625.1 | -40970 | -23920 | -19880 |
资产减值和信用减值也有增加的趋势，虽然和营业收入增加有关，但是也是影响净利润的重要一方面。2022Q2、Q3的资产减值少于2021年，全年是否增加取决于Q4。2022H1应收账款5年以上账龄616万，2-3年238万，1年以上582万，未来信用减值的金额不会太大。
结论：
影响悦康药业2021、202净利润的主要是研发费用的增长，2023年以后应该维持稳定增长，对净利润冲击减少。
另外，2021年进行股权激励费用，预计2022-2025年摊销分别为6086万、3639万、1552万、323万。
股权激励：
拟向激励对象113人授予1300万股限制性股票，授予价格10.97元。
业绩考核条件：以2021年净利润为基数，2022-2024年增速分别不低于30%、69%、119%，2022-2024年新申报创新药并获得受理IND申请不少于 2 项、2 项、3 项，且2022年取得药品注册证书不少于1项，2023-2024年获得受理的新药NDA或者扩展适应症（sNDA）不少于2项。
在研产品：
注射用羟基红花黄色素A正在开展Ⅲ期临床试验，45家中心1100 人入组全部完成，预计2023年初报产，2024年贡献业绩，预计峰值达到30亿。
复方银杏叶片和紫花温肺止咳颗粒进入Ⅲ期临床试验后期，已经入组500人。
注射用CT102治疗原发性肝癌，进入Ⅱa临床试验。
培土清心颗粒是临床经验方，用于治疗儿童特异性皮炎，目前处于临床Ⅱ期阶段。
乌莫司他具有中等抗肿瘤作用和强烈的抗肿瘤转移作用，处于Ⅰ期临床实验阶段，计划入组9-18例，已经入组12例。
大部分进入Ⅲ期临床试验后费用可以进行资本化，对未来的研发压力减轻。
产品线不再特别关注，毕竟研发费用对利润有拖累，而我们也没打算长期持有。
外延收购：
2021年收购天龙药业，全面切入核酸赛道，形成了一系列的核酸管线，打造了 mRNA和小核酸两条技术路线。
2021年2月以自有资金276.91万元收购吉林万通药业集团（毫州）药业有限公司100股权。
其他：
LNP 递送系统获得国家知识产权局颁发的发明专利证书，目前唯一经过大规模临床验证的 mRNA 药物递送系统。
中国医学科学院病原生物学研究所，针对新型冠状病毒肺炎的广谱冠状病毒膜融合抑制剂多肽药物两项技术的专利申请权、未来专利权和全球独占权益转让给公司，总金额5000万元，首付款为1000万元。
使用超募资金1.8亿，建设小核酸药物小试及中试平台项目。
2022年1月-10月惟精昫竔集合竞价减持4,470,028股，大宗交易方式减持6,550,000股，减持后持股19,579,972股。
焓湜枫德集合竞价减持337,900股大宗交易方式减持1,542,000股，减持后2,919,980 股。
估值：
预计2022-2024年净利润分别为6亿、8亿、10亿。（目前看2022年完成有一定难度）
目前悦康药业股票市值90亿，2022-2024对应PE分别为15、11、9。
那么悦康药业到底低估了吗？